華許傑克森霍爾首秀強勢放鷹！通膨壓力未除，Fed 9月升息預期急升，聯準會（Fed）主席華許（Kevin Warsh）在傑克森霍爾全球央行年會的首次主題演說，終於讓市場看清楚他上任後最明確的政策立場。一句話來形容，就是：通膨還沒被真正擊敗，聯準會的工作可能還沒有結束。華許28日發表演說時，雖然沒有直接宣布聯準會下一步將升息，也沒有替9月利率決策預先定調，但整場演說釋出的訊號相當明確。他認為，美國目前最大的問題仍然是通膨，而且近期物價雖然有所降溫，卻還不足以證明通膨已經真正回到受控狀態。在美國經濟仍具韌性、勞動市場穩定、金融環境也談不上緊縮的情況下，華許顯然認為，Fed沒有理由太早放鬆警戒。市場也迅速讀懂了這層意思。演說後，利率期貨市場對Fed 9月升息的押注明顯升高，升息機率一度從演說前約40%提高至60%左右。美股科技股承受壓力，美債殖利率走升，市場氣氛也開始從原本期待降息，逐漸轉向重新討論：「Fed會不會又要升息了？」通膨雖然降溫，但華許認為還不夠，華許在演說中首先把焦點放在Fed最敏感的問題——通膨。他指出，以Fed偏好的個人消費支出物價指數（PCE）來看，美國7月通膨年增率仍達3.7%，明顯高於Fed設定的2%目標；若觀察最近六個月，通膨年化增幅更達4.1%。這代表一件事：美國的通膨問題並沒有消失。華許認為，市場不能因為最近幾個月的PCE與CPI數據稍微好轉，就認定通膨危機已經結束。如果進一步拆解各項商品與服務價格，更能看出通膨壓力其實仍然相當廣泛。過去一年中，仍有超過一半的PCE組成項目漲幅超過3%；雖然這個比例已經低於疫情後高峰，但仍遠高於疫情前的正常水準。因此，華許對市場傳達的訊息非常直接：Fed不能因為看到幾個漂亮的通膨數字，就宣布勝利。他強調，2%的通膨目標是「堅定且固定」的，聯準會不能讓市場開始懷疑，它是否真的有能力把通膨拉回目標。一句「還有工作要做」，讓市場重新緊張，整場演說中，最受到市場關注的一句話，就是華許表示：如果Fed無法確信潛在通膨正以「明確且足夠快的速度」回到2%，那麼聯準會「還有工作要做」。這句話雖然沒有直接等於「Fed即將升息」，但市場很清楚其中的含義。換句話說，華許並沒有關上升息的大門。甚至可以說，他正在告訴市場：如果通膨再度頑強起來，Fed仍然可能提高利率。這也是華許上任以來，迄今最明確的鷹派訊號。不過，他同時也避免直接告訴市場下一步一定會怎麼做。Fed目前的政策利率維持在3.50%至3.75%區間，而華許表示，在決定下一步政策之前，仍需要等待更多數據，包括供應鏈、投資活動以及地緣政治等因素。因此，Fed目前的態度並不是：9月一定升息。而更像是：如果數據沒有改善，升息絕對仍在選項之中。美國經濟沒有想像中脆弱，讓Fed更有底氣對抗通膨，華許之所以能夠釋出較強硬的訊號，很大一部分原因就在於，美國經濟目前看起來並不脆弱。他認為，美國經濟在面對各種外部衝擊後，仍展現出相當強的韌性。勞動市場尤其如此。目前美國失業率約為4.1%，仍處於相對低檔，初領失業救濟金人數也沒有出現明顯惡化。換句話說，至少目前為止，美國還沒有出現大規模失業或經濟快速衰退的跡象。企業投資同樣相當強勁。過去一年，美國企業設備與無形資產投資明顯成長，標普500企業獲利也持續增加，企業利潤率仍維持在相對高檔。華許因此認為，現在的美國經濟並不是一個「一升息就可能倒下」的經濟。更重要的是，他並不認為目前金融環境真的有多麼緊縮。如果企業仍然能取得資金、股市仍在高檔、企業持續增加投資、勞動市場也沒有明顯轉弱，那麼Fed自然更有空間把注意力重新放回通膨。這也是為什麼，華許在Fed的兩大使命——充分就業與物價穩定之間，目前顯然更擔心後者。華許想打造一個「更安靜的Fed」，除了利率政策之外，華許也透露了他對Fed未來溝通方式的想法。他認為，聯準會不應該讓市場過度依賴央行的每一句話來交易。未來Fed可能減少過度的前瞻指引，不再試圖提前告訴市場：「我們下一次可能會怎麼做。」華許希望打造一個「更安靜的Fed」。這並不代表Fed變得不透明，而是希望聯準會的每一次發言都更有目的，而不是讓市場每天根據官員談話猜測下一次升息或降息。在他的理念中，Fed不應該被市場情緒牽著走。真正重要的，是經濟數據的趨勢。他特別強調，Fed不能根據單一數據點做出重大決策。一次CPI低於預期，不代表通膨已經被擊敗；同樣地，一次就業數據轉弱，也不代表經濟立刻進入衰退。真正重要的是：趨勢。AI成為華許演說中另一個重要焦點，值得注意的是，華許並沒有只談通膨與利率。他也花了不少篇幅討論目前全球最熱門的AI浪潮。在他看來，AI可能成為未來美國經濟的重要轉折點。目前AI資料中心、晶片、雲端運算等相關投資快速增加，已經成為企業資本支出的重要推手。
華許指出，今年企業資本支出成長中，超過一半可能來自AI相關建設。這代表AI已經不只是科技公司的故事，而是開始影響整個美國經濟。但華許同時提醒，AI真正能對經濟帶來多少生產力提升，目前仍有許多未知數。例如：AI究竟能不能真正提高整體生產力？效果什麼時候才會出現？AI是取代勞動力，還是讓勞動力變得更有效率？未來的AI模型會需要更多晶片與資料中心，還是技術進步後反而能降低運算成本？更重要的是，AI創造出來的巨大經濟利益，最後到底會流向誰？是AI實驗室？是輝達等晶片公司？是雲端服務商？還是最終使用AI的一般企業？目前都還沒有答案。市場開始重新定價：9月升息機率升高，華許的演說結束後，金融市場迅速出現反應。原本市場仍在觀察Fed下一步是否可能轉向較寬鬆的政策，但這次演說讓投資人開始重新思考：Fed會不會不是降息，而是再升一次？利率期貨市場隨即提高對9月升息的押注。科技股也受到壓力，因為高利率通常會降低市場對高成長科技企業未來獲利的估值。美債殖利率則同步走升。其中，2年期美債殖利率一度升至4.34%，10年期殖利率升至約4.72%，30年期殖利率更來到約5.21%。市場正在重新調整對未來利率的想像。華爾街認為：這不是升息宣言，而是一條更清楚的政策紅線，市場分析人士普遍認為，華許這次演說最大的改變，不是他宣布Fed即將升息。而是他第一次把自己的政策邏輯講得更加清楚。如果通膨持續降溫，而且下降速度足以讓Fed相信物價會回到2%，那麼未必需要進一步收緊政策。但如果通膨遲遲無法改善，甚至再次升溫，那麼升息仍然可能重新成為選項。花旗集團全球首席經濟學家Nathan Sheets認為，市場現在對華許如何看待經濟，已經有更清楚的理解。Capital Economics則認為，這次演說比華許先前的談話更加明確，也更加鷹派。如果接下來通膨數據持續強勁，Fed可能比市場原先預期更早採取行動。接下來市場要看什麼？Fed下一次政策會議將在9月15日至16日舉行。在此之前，市場還會看到新的：就業數據，CPI通膨數據，PCE通膨數據，其他反映企業與金融市場狀況的指標。這些數據將直接影響Fed下一步決策。如果接下來美國勞動市場依然強勁，但通膨卻沒有進一步降溫，那麼市場對9月升息的預期，很可能還會繼續提高。反過來說，如果通膨重新出現明顯降溫，同時經濟數據開始轉弱，那麼Fed可能重新獲得觀望空間。整體來看，華許的傑克森霍爾首秀，等於正式向市場畫出了一條政策紅線。通膨沒有真正回到2%，Fed就不能輕易宣布勝利。對投資人而言，這場演說最值得注意的並不是「9月會不會升息」，而是Fed的思維可能正在發生變化。市場過去習慣問：「Fed什麼時候會降息？」但現在，華許似乎正在讓市場重新面對另一個問題：「如果通膨降不下來，Fed會不會再度升息？」這個問題，恐怕將成為9月全球金融市場最重要的變數之一。
個人股研究觀察記錄文章目
